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La Comision Europea debió sufrir un ataque machadiano cuando abordó el pricing del inmobiliario español en el MoU: como el precio no es el valor -debió pensar- sea el valor el precio. Y de esa guisa nació el real long term economic value (REV en acrónimo).

A partir de aquí, todo el mundo con algún interés explícito o no tanto en el asunto se ha lanzado a opinar partiendo, por lo general, de la premisa de que en la España de hoy valor es mayor que precio (REV>p), y que la diferencia entre el uno y lo otro es la subvención que recibirán las entidades financieras participantes en el esquema de Banco Malo por su decisiva contribución al crecimiento español (y a la recaudación de las Haciendas varias) en nuestra década prodigiosa.

Pero, ¿y si el valor a largo plazo fuera inferior al actual precio de mercado? No es unaboutade, aunque lo parezca. Miren el índice inmobiliario de The Economist (house price indicators 18.08.2012) y comprobarán cómo los actuales precios de la vivienda se hallan estadísticamente sobrevalorados en un 22% respecto de su tendencia histórica subyacente. Sin embargo, nadie parece contemplar esa hipótesis de penalización adicional del precio de cesión, que no está el horno para bollos.

Entre el griterío, desbrocemos la cuestión del precio de cesión con la pasión justa. ¿Qué hay que valorar? Como no se conoce el perímetro de cesión de activos al Banco Malo no hay certeza total, pero sí parcial: activos adjudicados en balance de las Entidades (foreclosed assets) y crédito promotor ¿problemático? (loans related to Real Estate Developmentsubsumible en la categoría general de problematic assets).

Respecto de los activos inmobiliarios físicos se podrá discrepar en el resultado del ejercicio, pero tasables son, o al menos lo han venido siendo desde hace algunas décadas. Incluso existe metodología específica para su valoración a efectos financieros recogida en las famosas Órdenes ECO. Por cierto, que todo apunta, para preocupación de nuestras veteranas y escasamente veneradas sociedades de tasación, a que los estándares aceptables para la “Troika que todo lo ve” serán los del RICS (Royal Institute of Chartered Surveyors), así que a buscar tasadores acreditados.

En cuanto a los activos financieros (crédito promotor), éstos requieren de una doble valoración, corriente por lo demás en la cesión tradicional de estas carteras: valoración de la garantía subyacente, por lo general una hipoteca sobre un bien inmueble, otras garantías reales o garantías personales; y valoración por descuento de flujos del activo financiero al tipo de descuento que refleje la calidad del crédito. A propósito, el 80% de la cartera de créditos cedida al Banco Malo irlandés estaba a 31 de marzo de 2012 en mora. Con estos antecedentes, imaginamos que cuanto más “problemática” sea la cartera cedida, menor su valor y, por tanto, su precio de cesión/adquisición.

Otra de las polémicas bizantinas de la semana se centra en si se va a tasar activo por activo, de manera individualiza y ad hoc, o si se iban a aceptar las valoraciones históricas, las de las propias entidades cedentes, o el valor en libros de los activos descontadas las provisiones (no sé si las teóricas o las efectivas). El argumento que parece sustentar a los que abogan por el traspaso en bloque, sin muchos escrúpulos en cuanto al precio de cesión, reside en que una valoración individualizada y ad hoc sobre un volumen ingente de activos haría de imposible cumplimiento el calendario de saneamiento del sector financiero que contempla el MoU y, particularmente, la segregación efectiva de activos problemáticos de los balances de las entidades de Grupo 1 y previsiblemente del de las de Grupo 2 antes del final de este 2012.

Para mí que en este asunto se mezclan churras con merinas. Creo que habrá sin duda una valoración individualizada y ad hoc de cada activo objeto de cesión, y que ello no es incompatible con el cumplimiento del calendario ni con el traspaso en bloque de un volumen importante de activos en unas cuantas semanas.  Y lo creo, en primer lugar, porque así parece prescribirlo el MoU cuando habla de un thorough asset quality review process; y, en segundo término, porque sólo con una fijación del precio de mercado puede calcularse la prima de cesión en forma de subvención, en su caso, a las Entidades beneficiarias, que parece debe computar a efectos de recapitalización.

¿Cómo? El propio MoU apunta el camino cuando dice que se tomarán como base  para la fijación del precio de cesión de los activos los resultados de los análisis que las Cuatro grandes auditoras están realizando este verano de la cartera inmobiliaria de las Entidades (bottom-up) para determinar las necesidades de saneamiento. De ahí que el precio de cesión inicial pueda construirse, referencialmente, sobre  el que resulte del análisis veraniego de las Big Four, y simultánea y paralelamente (tal como sucedió en el caso irlandés) se acometan valoraciones individualizadas  para cada activo cedido, de las que resulte a posteriori un ajuste al alza o a la baja del precio de cesión percibido por la entidad cedente, en caso de que existan discrepancias entre éste y aquél.

En fin, mucho ruido, que delata la razonable ansiedad de los actores del inmobiliario por hacerse con parte del suculento pastel del saneamiento post-burbuja. En cualquier caso, la respuesta y las certezas para el viernes 31 de agosto tras el Consejo de Ministros, a eso de las 14.00 horas.

A nosotros, como a la Comisión Europea, también nos gusta Machado y por ello evocamos otra de sus geniales sentencias: “si cada español hablase de lo que entiende, y de nada más, habría un gran silencio que podríamos aprovechar para el estudio”. Me aplico el cuento. Sean felices y disfruten de la última semana de vacaciones (quienes puedan, que diría nuestro Presidente).

Esta entrada también se ha publicado en el blog de Emiliano en Cincodías: http://www.cincodias.com/blogs/#la-cana

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